삼성전자 주주환원 확대 반영…삼성생명 4분기 배당수익 2조872억원 증가 전망
올해 지배순익 추정치 56% 상향·내년은 211%↑…목표가 33만6000→36만3000원
[더파워 이경호 기자] 삼성전자의 대규모 주주환원이 삼성생명 실적에는 강력한 호재가 될 전망이지만, 그 이익이 삼성생명 주주에게 얼마나 돌아갈지는 여전히 불투명하다는 분석이 나왔다.
삼성전자 배당과 자사주 소각으로 삼성생명이 얻게 될 경제적 이익은 계산할 수 있지만 이를 다시 배당할 명확한 원칙이 없다는 것이 핵심이다.
한화투자증권은 24일 삼성생명에 대한 투자의견 'Hold'를 유지하면서 목표주가를 기존 33만6000원에서 36만3000원으로 8% 상향했다. 지난 21일 종가 32만8500원과 비교한 상승 여력은 10.5%다.
목표주가를 올린 가장 큰 이유는 삼성전자 지분가치 상승이다. 삼성전자가 2026년 주주환원 예상 규모를 공개하면서 삼성생명이 받을 배당수익이 크게 늘어날 가능성이 높아졌기 때문이다.
삼성전자는 올해 3분기 배당금액을 약 30조원으로 제시했고, 남은 주주환원 재원의 배분 방식은 2027년 1월 이사회를 거쳐 발표할 예정이다.
이에 따라 삼성생명의 올해 4분기 배당수익은 평상시 분기보다 2조872억원 증가할 것으로 추정됐다. 삼성전자에서 들어오는 현금만으로 삼성생명의 연간 이익 규모가 크게 달라질 수 있는 수준이다.
한화투자증권은 이를 반영해 삼성생명의 올해 연결 지배주주순이익 전망치를 기존 2조7230억원에서 4조2610억원으로 56.5% 높였다.
2027년 전망 변화는 더 크다. 지배주주순이익 예상치는 기존 2조4730억원에서 7조6960억원으로 211.2% 상향됐다.
수정 주당순이익(EPS)도 올해 1만5166원에서 2만3728원으로, 2027년에는 1만3772원에서 4만2857원으로 각각 높아졌다.
삼성생명 입장에서 삼성전자의 주주환원 방식에 따라 얻는 효과도 달라진다.
삼성전자가 10조원을 현금배당으로 지급할 경우 삼성생명이 받을 금액은 세후 약 6300억원으로 추산됐다. 삼성생명의 배당 대상 주식 수로 나누면 주당 약 3508원에 해당한다.
삼성전자가 같은 10조원을 자사주 매입·소각에 사용할 경우에도 삼성생명은 지분 일부를 매각하는 과정에서 상당한 이익을 얻을 수 있다. 현 주가를 기준으로 세후 약 5500억원으로 추정됐다.
다만 이 매각이익은 손익계산서에 바로 잡히지 않고 기타포괄손익누계액(AOCI)에서 이익잉여금으로 이동하는 구조다. 배당 대상 주식 수로 환산하면 주당 약 3063원이다.
배당이든 자사주 소각이든 삼성전자 주주환원 규모가 커질수록 삼성생명의 재원이 늘어나는 구조는 분명한 셈이다.
문제는 여기서부터다. 삼성생명이 추가로 확보한 재원을 주주에게 어느 정도 돌려줄지 예측할 근거가 충분하지 않다는 것이다.
삼성생명은 중장기적으로 주주환원율 50%를 목표로 제시했지만 구체적인 달성 시점이나 연도별 확대 경로까지 확정하지 않았다.
한화투자증권은 삼성화재처럼 2028년까지 주주환원 목표를 선형적으로 달성한다고 가정할 경우 삼성생명의 배당성향이 2024년 이후 매년 약 2.9%포인트씩 높아져야 한다고 분석했다.
실제 삼성생명의 지난해 배당성향은 전년보다 정확히 2.9%포인트 상승했다. 표면적으로는 주주환원 확대 경로를 따라간 것으로 볼 수 있다.
그러나 삼성전자 지분 매각 과정에서 발생한 이익까지 고려하면 해석이 달라진다. 특별이익을 아예 배당재원으로 인정하지 않았거나, 이를 포함했을 경우 실질 배당성향을 전년 수준에서 높이지 않았다는 두 가지 가능성이 남는다.
김도하 한화투자증권 연구원은 이 때문에 삼성생명이 지금까지 행동으로 보여준 것은 "특별이익을 배당하지 않을 수 있거나, 배당성향을 확대하지 않을 수 있다는 점"이라고 평가했다.
삼성생명의 배당 전망 범위가 넓어지는 이유도 여기에 있다.
기존 배당성향을 그대로 유지한다고 가정하면 올해 DPS는 약 1만1000원까지 높아질 수 있다. 현재 주가를 기준으로 한 배당수익률은 약 3.3%다.
반면 삼성전자에서 추가로 유입되는 재원에 대해 얼마만큼 환원할지를 별도로 놓고 보면 결과는 크게 달라진다.
한화투자증권은 추가 재원에 대한 환원율을 0~44.2%로 가정할 경우 올해 DPS가 최저 6600원에서 최고 1만2650원 사이에서 결정될 수 있다고 봤다. 예상 배당수익률 역시 2.0~3.9%로 편차가 크다.
실적 전망을 크게 높이고 목표주가까지 상향하면서도 올해 공식 DPS 추정치를 기존 6600원으로 그대로 둔 것도 이런 불확실성 때문이다. 회사의 구체적인 자본배분 방침이 확인되기 전에는 삼성전자에서 들어오는 이익을 삼성생명 주주 몫으로 선반영하기 어렵다는 판단이다.
삼성생명 자체 보험사업의 실적보다 투자손익이 전체 이익을 좌우하는 흐름도 강해질 전망이다.
올해 보험손익은 8940억원으로 지난해 9750억원보다 8.3% 감소할 것으로 예상됐다. 반면 투자손익은 1조490억원에서 2조9640억원으로 182.5% 급증할 전망이다.
이에 따라 영업이익은 지난해 2조240억원에서 올해 3조8570억원으로 90.6% 증가할 것으로 예상됐다.
2027년에는 삼성전자 배당 효과가 더욱 강하게 반영되면서 투자손익이 8조3970억원까지 늘어날 것으로 추정됐다. 영업이익 전망치는 9조5930억원으로 올해보다 148.7% 증가한다.
배당수익만 놓고 보면 지난해 1조3400억원에서 올해 3조6140억원, 2027년에는 8조7230억원까지 확대될 것으로 예상됐다.
보험 본업의 성장도 이어진다. 계약서비스마진(CSM)은 지난해 12조5130억원에서 올해 13조5900억원, 2027년 14조7450억원으로 늘어날 전망이다.
신계약 CSM은 올해 3조4430억원, 내년 3조3090억원으로 예상됐다. 보험사업이 급격히 흔들리는 가운데 삼성전자 효과만으로 이익이 늘어나는 구조는 아니라는 의미다.
다만 예상 배당수익률은 오히려 낮아질 전망이다. 삼성생명의 배당수익률은 2023년 5.4%, 2024년 4.7%, 지난해 3.4%에서 올해 2.0%로 낮아질 것으로 추정됐다. 2027년 전망치도 2.1%다.
주가가 최근 크게 상승한 반면 배당금 확대를 아직 기본 전망에 반영하지 않았기 때문이다. 삼성생명 주가는 최근 12개월 동안 135.7% 상승했다.
밸류에이션에도 삼성전자 지분이 상당한 영향을 미친다. 한화투자증권은 삼성생명의 보험사업 가치를 18조8580억원으로 평가하고 삼성전자 지분의 세후 주주가치를 53조7150억원으로 산정했다.
삼성전자 지분가치에는 40% 할인율을 적용했다. 이를 합산한 적정 시가총액은 72조5730억원이며 이를 토대로 목표주가 36만3000원을 제시했다.
올해 예상 수정 주가순자산비율(PBR)은 0.6배, 수정 주가수익비율(PER)은 13.8배다. 2027년에는 순이익 확대에 따라 PER이 7.7배까지 낮아질 것으로 예상됐다.
결국 삼성생명의 다음 주가를 결정할 변수는 삼성전자가 돈을 얼마나 버느냐보다 삼성생명이 그 돈을 어떻게 쓰느냐에 가깝다.
삼성전자의 배당이 늘면 삼성생명의 이익이 증가하고, 자사주가 소각되면 보유 지분의 경제적 가치가 높아진다. 이 구조 자체는 비교적 명확하다. 하지만 그 이익 가운데 얼마를 삼성생명 주주에게 배당할 것인지는 아직 공식이 없다.
김 연구원은 삼성전자 주주환원 확대에 따른 지분가치 상승을 반영해 목표주가를 높였다면서도 "삼성생명의 배분 원칙을 짐작하기 어렵다"며 명확한 주주환원 가이던스가 확인될 때까지 배당 추정치를 수정하지 않겠다고 밝혔다.
이경호 더파워 기자 lkh@thepowernews.co.kr
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